2012, innan Yahoo eller Financial Times hade sina sammanfattningar över bolags bokslut gjorde jag excel-filer för alla intressanta småbolag i Frankrike, Nederländerna och Portugal. Balansräkning, kassaflöde och intäktsredovisnings. Allt som allt landade det på runt trehundra stycken, tio års siffror.
Idag kan den exercisen tyckas något onödig. Speciellt eftersom de 1orna och 0orna flydde vid mötet med lite kall Coca Cola. Men lärdomen från det var att bolag som vid en första anblick verkade vara hopplösa fall istället blev intressanta.
Mina bästa investeringar från den tiden var bolag som jag helt hade bortsett från om jag bara sett till den grunddata som fanns lättillgänglig och alla sade var grunden för god värdeinvestering: Positivt PE; Positiv intäktstillväxt; Fin balansräkning.
Istället, när jag sammanfattade resultaten efteråt var det genomgående en typ av investeringar som gett bäst resultat. Det var företag i vilka en kombination av negativa nyheter ledde till en stark felprissättning.
Varför var så fallet? Jag har grubblat över det en del, och lägger fram min teori nedan. (Om inget annat kommer portföljens utfall visa om det är fel.)
Marknadspanik rör ihop all form av risk
Vi tänker oss två scenarion som innefattar Mister M.
Scenario 1.
I det första scenariot befinner sig Mister M i ett rum. Han sitter och vaggar i en ormskinnsfåtölj med en varm kopp Earl Grey. Han skrattar lite lättsamt när han scrollar genom Youtube-feeden. Vad har Trump hittat på idag? US Space Force ska utrustas med röda kepsar trots NASAs rekommendation om hjälmar.
En ljummen bris leker med gardinerna när han plötsligt hör det. Ett sprakande ljud bakom honom!
Det brinner!
Han kastar sig upp från fåtöljen och ser lågorna slicka sig upp mot taket. Vedbrasan han hade ordnat på mattan för att koka teet har ätit sig genom golvet och sprider sig genom rummet.
VSSSSSSsssssss. Ett väsande. Från dörren. Han kastar blicken mot det skärande ljudet och en rad av tänder, vassa som nålar, möter honom. Mister M tappar koppen i chock och med en krasch splittras den mot golvet.
En orm!
En orm!
Ormen slingrar sig från dörren och blockerar hans flykt. Den har kommit för att hämnas sina föräldrar.
Lågorna dansar runt honom samtidigt som han gång på gång kastar sig undan ormens utfall.
Paniken är total.
Scenario 2.
I det andra scenariot sitter Mister M i fåtöljen med en kopp te och grubblar över morgondagens presentation. Han har inte förberett dig. Han förbereder sig aldrig, men idag ångrar han det. Horace kommer vara på plats med sina dumma frågor.
Plötsligt blir väggen bredvid varmt orange. Lågor sprider sig genom rummet.
”Tusan också!” Mister M svär åt lågorna samtidigt som han dumpar koppen Earl Grey över elden.
Den pyser i sin död.
Han suckar och sätter sig ner i stolen och grubblar åter över presentationen.
Isolerad och kombinerad risk.
Dessa två scenarion skiljer sig helt. I det första scenariot ökar risken exponentiellt genom additionen av det andra elementet. Mister M kan inte längre fly ut genom dörren. Han måste parera ormens utfall samtidigt som elden sprider sig genom rummet. Det blir en multiplikatoreffekt av riskerna, en kombination.
I det andra scenariot är riskerna helt isolerade och borde därför inte påverka varandra. Horace frågor har inte något att göra med elden i rummet. Även om ormen dykt upp mitt under presentationen hade det varit en annan typ av risk.
Mister Market under en krasch
Min teori, tål kritik, baserat på observationer under Euro-kraschen är att marknaden under en panik, eller i vart fall de mindre aktörer som driver priserna på småbolag, inte skiljer på isolerad och kombinerad risk under en krasch.
Företag som exempelvis gjorde en rejäl goodwill-nedskrivning (tillräckligt stor för att visa rött) direkt innan eller under kraschen tog betydligt mer stryk än de borde.
Istället för att värdera händelserna i isolation (om de inte hörde ihop) bakades allt ihop till en brinnande orm. Alla negativa nyheter tolkades som direkt kopplade till krisen och därför kombineras all risk till en, för säljarna, outhärdlig nivå.
Företag som aldrig haft negativt kassaflöde värderades under 2012 som om de skulle bli avlistade First North på grund av att VDn blivit inlåst för marknadsmanipulation. 2-3 grg FCF.
I portföljen nu ingår en del fall av företag som under senaste tiden gjort en goodwill-nedskrivningar. Om goodwill-nedskrivningar är något som borde genomföras på resultaträkningen är en debatt i sig, men det känns som samma fenomen åter har kommit tillbaka till marknaden.
Det är omöjligt att säga hur det kommer att utvecklas, men det blir intressant att följa företagen.
Inga kommentarer:
Skicka en kommentar